中國基金報記者 項晶

2017年以來，恒生指數大漲近30%，領漲全球主要市場。一路高歌猛進的港股在四季度將會怎么走？普通投資者如何借道港股基金把握港股機遇？又有哪些行業將會有較好表現？

10月19日，匯添富港股通專注成長擬任基金經理倪健先生做客中國基金報粉絲群，與大家一起分享其對香港市場的見解與看法?，F基金君精選當天文字實錄分享給大家。

以下為文字實錄：

1、周四香港恒生指數忽然出現較大跌幅，在您看來此次調整的原因是什么？對未來走勢有何影響？

答：任何市場都會出現短期波動，這是正?，F象。尤其像港股市場，今年以來在諸多有利因素推動下，漲幅較大，到了四季度，隨著資金面等各方面影響因素增多，其波動程度也會有所增加。在我看來，雖然今天出現調整，但港股市場整體向上的大方向并沒有發生轉變。從估值上看，目前港股的估值仍然相對便宜；從資金面看，各地資金流入港股的趨勢也仍在持續。在這兩點的支撐下，個人還是比較看好港股的后市表現。

從盤面上可以看到，前期漲幅較大的一些個股和板塊出現了一定程度的回調，例如銀行、汽車等板塊。但是其中很多個股的基本面仍然比較扎實，短期回調并不會影響其大的趨勢。

2、今年以來港股上漲的邏輯及原因是什么？請談談您的看法

答：今年以來港股上漲的原因主要有以下幾個方面：

第一，估值修復和反彈。港股是非本土市場，以往國際機構資金占主導地位，但又不熟悉香港本地及中國企業的基本面，因此在風險偏好降低時，作為“外圍市場”的港股更容易被拋售，這就導致港股容易出現相對較低的估值。2015年下半年到2016年2月，海外資金的恐慌性拋售導致港股估值跌至歷史低位。直到去年二季度，隨著海外投資者對中國經濟預期穩定，以及深港通開通，港股開始逐步反彈，走出本輪估值修復行情。

第二，海內外資金共同推動。當前，全球經濟逐漸復蘇，美國進入加息通道，歐洲和日本也都走出了負利率，全球資金的風險偏好有明顯提升的跡象，對中國市場的配置比例也在逐步提升。根據高盛的研究報告，今年以來全球資金對中國市場的增配幅度在所有新興市場中是最大的。除了海外資金，境內一些保險、公私募等機構今年以來也紛紛加大了港股的配置比例。

第三，業績明顯改善，港股吸引力進一步提升。2017中報業績亮眼，是近7年來最佳水平。整體業績來看，不僅較去年同期有強勁增長，也明顯好于市場一致預期。在盈利強勁增長的推動下，投資者對明年的業績展望信心上升。

總體而言，今年港股大漲不僅是因為有資金推動，主要還因為有估值加業績的雙支撐。由于之前超跌，港股從最低點到現在，估值仍然不貴。恒生指數目前市凈率只有1.2倍左右，跟2011年到2014年期間的1.3-1.5倍相比，仍有上漲的空間。所以無論從歷史來看還是從全球范圍來看，港股目前仍然具有吸引力。

3、目前港股處于上升期還是已經處在高位？您怎么看待港股市場未來投資機會？四季度投資應該側重哪方面？港股是配置藍籌大盤股還是漲幅落后的中小型股較好

答：從目前來看，資金流入港股市場的趨勢仍在持續，配合業績的改善，港股市場或仍將持續向好。雖然市場波動由于獲利回吐等原因可能加大，但震蕩向上趨勢并未改變。在未來整體大投資環境下來看，我覺得港股更多會出現一些結構性行情。

在具體配置上，我個人相對比較看好港股中的成長股。首先，成長股不一定是小盤股，香港有很多大盤股同樣擁有非常不錯的成長性；其次，成長股具有穿越牛熊的特點。過去幾年，無論是牛市還是熊市，總有很多成長股不斷創出新高，而且估值仍然相對理性；再者，由于以國際資金為主導的港股投資者對中資企業基本面不熟悉、研究深度不夠，往往只給高確定性公司以估值溢價，形成了早中期成長股較A股大幅折價的局面，也給更為熟悉中資股的內地機構帶來了難得的投資機遇。

至于配置大盤股還是中小型股，我覺得這兩者都有機會，更重要的還是看公司質地和基本面情況。不一定大盤股就沒有成長性，也不一定所有中小盤股的成長性就會比較好，主要還是要看公司的業績增長及競爭優勢等等，這也是我們選股的重要標準之一。

4、對于未來的港股市場，請問您更好看哪些行業或者板塊？原因是什么？

答：我們未來比較看好港股里具有成長性的行業，譬如互聯網+智能硬件、醫藥、新興消費、教育以及保險等。

首先互聯網+智能硬件。目前，中國擁有全球領先的智能機普及率和用戶基數、創新性的線上線下應用場景，這些都為國內互聯網公司發展提供了非常好的土壤。在這樣的環境下，一些國內智能硬件廠商的硬件設備制造能力也開始大步追趕國際領導者，其中有一些甚至已經趕超國際先進水平。個人認為，在互聯網和智能硬件疊加的一些領域，一些創新型的公司今后有望成為國際領跑者。

其次醫藥行業。首先，隨著老齡化趨勢加速，人口結構的改變會推動整個醫藥需求的增長，而目前我國醫藥行業滲透率與發達國家相比仍處于較低水平，有很大的發展空間；其次，過去幾年，在醫藥行業的政策變革期，部分藥企的成長受到一定影響，但也有一些龍頭公司并未停止研發，經過這一段時間的蟄伏，醫藥行業未來發展有望重新提速；再次，創新藥和生物藥未來幾年有望陸續上線，將為藥企業績增長帶來契機。因此，醫藥領域的一些龍頭和創新公司在未來可能將有較好表現。

第三新興消費。隨著收入水平帶動生活質量要求提升，消費升級趨勢明顯，移動互聯網和支付的普及推動了更多創新消費場景出現。有些公司已經開始注重自己的品牌發展，在產品質量上也有了一定進步。這些公司利用品牌、渠道、產品質量等優勢可以構筑競爭壁壘，同時進行外延式擴張，在未來具有較大的投資機會。

第四教育領域?？春媒逃I域的原因主要有三點。其一，新的二胎政策和消費能力提升將帶動教育需求快速增長；其二，優質教育資源稀缺，新《民促法》有利于提高民間資本興辦教育的積極性；其三，學校的商業模式簡單，盈利性強，現金流好，具有可復制性。

第五保險行業。首先，隨著大眾保障意識逐步增強，保險行業滲透率開始與日俱增；其次，新監管方向促進行業日益規范化，長期保障型產品比例大幅提升；再次，目前的利率環境有助于保險公司提高投資收益?？傮w而言，這些都將為未來保險行業增長提供強勁的動力來源。

5、請問從歷史數據來看，港股價值型公司的PE一般處于什么區間？大概什么范圍內屬于低估，到了什么范圍就屬于高估呢？另外，港股成長型小公司的估值體系是怎樣的，PEG是否適用于這類公司的估值？

答：關于港股公司的估值，其影響因素非常多，不同的行業，可能有不同的估值方法，不能一概而論。譬如通常而言，銀行業可能會用PB市凈率來估值，房地產行業可能會用凈資產價值法NAV來估值，另外其它還有一些行業，其盈利短時間內沒法體現，可能就需要用到市銷率PS等方式來進行估值。

整體而言，影響公司估值的因素有幾個方面：第一是增長，一般來說增長比較高的公司，相應的估值可以給得高一些；第二是盈利的可持續性；第三是市場情緒或整體市場環境的影響。當市場情緒比較高漲或者判斷市場整體向上的環境比較好，那么對公司估值的容忍度相對也會比較高。

上面所提到的估值方法及影響因素，對香港成長類的公司在一定程度上也是適用的。此外，成長型公司市值相對較小，每天的成交量不會很大，有時會出現折價的情況。而A股的一些成長型公司雖然流通市值也比較小，但有時市盈率反而會比較高，這也是港股和A股不太一樣的地方。所以在考慮估值時，最好結合市值或者流動性因素給予一個適當的折扣。

6、您覺得港股基金適合定投嗎？被動指數和主動管理型港股基金哪種更合適定投？

答：當前而言，港股市場仍然呈現出整體向上的大趨勢。從四季度來看，雖然影響港股波動的因素很多，例如美聯儲加息預期回落、特朗普新政預期回落、人民幣匯率波動、地緣政治有緊張趨勢等，但市場的波動性由于這些不確定性因素提升的同時，也會創造更多的機會，尋找價值和價格錯配的標的，在波動中發現更好的買賣時點。從中長期看，隨著港股通渠道的日臻成熟，內地、海外資金的持續青睞，港股的配置價值不容忽視，作為長期投資的一種有效手段，基金定投也比較適合港股基金。

至于主動和被動基金的區別，個人覺得主要在于管理人。經驗豐富、主動管理能力較強的管理人，是能夠做到相對市場有超額收益的，所以那些主動管理能力比較優秀的基金公司的主動管理型基金也是一個較為不錯的選擇。

7、港股這輪牛市讓很多滬深港基金收益都很不錯，但漲多也意味著風險變高。請問對于正在發行的匯添富港股通專注成長，您如何看待建倉時機？準備如何控制風險？能否具體談談您的選股邏輯或方法？

答：如之前所述，個人比較看好港股后續表現，對于2018年上半年甚至全年，整體看法仍然比較樂觀。

對于建倉時機，如果市場出現一些階段性的波動或者回調，都會創造出非常好的買賣時點，當然，我們也會根據市場的整體情況進行動態調整。

對于風險，將主要關注兩個方面：一是資金流向，隨時關注有無反轉跡象；二是個股風險，這方面將通過深入的基本面研究，在選股上進行風險甄別和篩選，同時也會通過分散配置的方法來降低非系統性風險。

在選股上，會通過自上而下和自下而上相結合來選股。首先從行業空間、行業發展階段及行業景氣度等角度把握行業趨勢，選擇景氣度向上、趨勢向好的一些行業，也就是先選擇一個比較好的賽道；然后再繼續深入挖掘，找到擁有競爭壁壘、競爭優勢、同時能夠賺取超額利潤、管理層比較專注、具有戰略眼光的優秀公司，做中長期投資布局。

在配置策略上，會做到行業適度分散，個股相對集中。前者是為了分散非系統性風險，后者是要敢于重倉深入研究的個股，這樣才有可能獲取相對市場的超額收益。此外，還要注重買入時點，用合適的價格去買入合適的個股，跟隨優秀的企業共同成長。

8、港股指數已經漲了不少了，前期漲幅板塊主要集中在大藍籌，您認為在接下來的行情里是否會發生風格切換？

答：從板塊來看，雖然前期藍籌股漲幅較多，但是一些具有成長性或行業景氣度較高的板塊，同期表現甚至遠超大盤。這種風格在未來可能仍將持續：一些估值合理、基本面良好的藍籌股仍然有一定的向上空間，同時一些優質的成長股也仍然能夠不斷向上。

就個人而言，未來更看好港股中的優質成長股，具體原因有四點：

第一，南下的境內投資者，對于港股成長類公司更加了解和接受，以往由于海外資金不了解而被低估的港股成長股的估值水平有望得到提升；第二，深港通開通后，恒生中型股指數、恒生小型股指數成交額抬升明顯，成交活躍度上升，受關注度提高，同時，波動率持續下行，波動風險也在降低；第三，隨著流動性和市值的提升，港股成長類資產將進入國際資金的可投資范圍，從而可以形成業績與估值雙升的正向循環；第四，港交所近期在征詢意見，可能將設立一個新的交易板即香港的創新板，這將吸引一批科技創新型公司赴港上市，同時也會提升港股成長型公司的整體投資氛圍。

9、美股估值幾乎已到歷史頂峰，如果美股回調，港股作為新興市場，是會跟隨？還是會吸引資金流入？

答：在全球宏觀經濟復蘇的過程中，很多資金從避險資產向風險資產轉移，流入了部分成熟市場，還有像以香港為代表的新興市場。因此近期不單是美股，德國、日本股市等也都創出了歷史新高，未來這種趨勢可能還將延續。

從短期的漲跌關聯度來說，其實美股和港股市場的關聯度并不高。如果美股真的出現大幅回調，那也要從根源去尋找原因。譬如是不是全球經濟出現了問題，導致資金重回避險資產，還是說只是單個市場短期內的波動、調整，要從動因去分析兩者的相關性。

總體而言，港股市場是一個比較自由流動的市場，一些海外事件會影響其波動性，但也要結合其他相關因素對投資組合進行調整。

10、與國內市場相比，A股、港股參與哪個更好，各自的優劣勢是什么？從長期投資角度考慮，港股和A股的配置比例多少合適？A股投資者進入港股投資需注意哪些？

答：A股和港股有一些類似，但也有很多區別，投資人要根據自己的實際情況來分析、判斷，選擇適合自己的市場來參與。

首先，A股市場的資金相對封閉，主要來自于境內，而香港是一個離岸市場，資金可以自由流通；其次，A股市場的監管更加全面，而港股是一個重披露輕監管的市場，投資者可能需要做更多功課，才能避免踩雷；再者，港股的估值相對而言比較理性，跟世界上成熟市場的估值模式比較接近，尤其是港股中的很多中小盤成長股，甚至會出現估值折價，這同時也是相對A股而言非常具有吸引力的一個地方。

對于A股投資者來說，因為兩個市場的規則存在較大區別，例如港股市場有做空機制、不設漲跌幅限制等等，所以不熟悉港股市場的普通投資者最好還是通過專業機構進行港股配置，以免因為不熟悉市場等原因造成相應的損失。至于港股和A股的投資比例，也要依據投資者個人對兩個市場的看法、個人情況以及風險偏好等情況決定，很難一概而論。